低谷谋变：中国航运基金的“拓荒之路”

　　                    国外篇一 　　KG航运基金：风光无限走向沉沦
　　　尽管受国际金融危机影响，KG航运基金风光不再，但作为目前国际上运作最为成功、规模最大的金融模式之一，其在航运业仍发挥着举足轻重的作用。这种由若干合伙人(股东)在一个共同商号下为从事某种商业经营而组成的合伙公司模式的出现，适应了资金密集型产业的需要，对航运业而言，既分担了行业风险，又克服了资金密集型的缺点，因此在航运业快速繁荣。
　　特点：投资经营各取所需
　　航运类KG基金设立的基本目的，是为订购新船筹集资本金，并且每只KG航运基金都对应一艘特定船舶。根据德国法律，KG航运基金是为单一、特定的船舶而成立的，不能从事除此以外的其他任何商业活动。当船舶出售后，这只KG航运基金就宣告结束。可以看到，KG航运基金是一种封闭式基金，一旦有限责任股东部分的股份认购完毕，基金即不再有新的投资人加入。
　　KG航运基金的契约，满足了非专业航运投资者和船东(或船公司)的各自需求。投资者通常并无参与经营的意愿，而希望通过投资获得预期利润；而船东则往往精于经营，希望通过管理获取更大利润。双方对管理结构的不同需求，在有限合伙组织中都能得到切实的满足。这种结构由于其灵活性和便利性，已逐步发展成为较为固定的有限合伙制度，并得到了法律的认可。
　　传统的船舶融资，是由船东向银行寻求抵押贷款，银行提供贷款的金额小于船舶购买价，两者之差即股本金部分，由购船人自己提供。而在KG航运基金的模式结构中，股本金由第三方提供，船舶的最终使用人需投入的股本金很少，甚至为零。在这种模式下，投资人不参与船舶的经营，而通过投资获得利润。船东则不参与投资，通过经营管理获得利润。这样就实现了船舶的所有权和经营权的分离。
　　设立：定价模式至关重要
　　一只KG航运基金的发展可分为几个阶段，首先是基金发起和评估阶段，然后是募集阶段，继而是资产(船舶)管理阶段，最后是船舶出售和基金关闭阶段。
　　德国的公司投资人(即所谓的普通合伙人)通常会投入少量的自有资金，再通过募集的方式，吸引有限合伙人的资金，发起设立航运KG公司。通过自有资本的投入，加上银行债权融资，投资人会获得新船。新船投入运营后获得的收益，在支付营运成本和偿付贷款本息后，可以发放红利。
　　每只基金的募集均需借助定价模型。在模型中，通过船价、船龄、残值、租约费率、投资者要求的回报率等变量，可以计算出需筹集的资金、投资者数目、最低投资金额等要素。但所有的定价模型都由各券商开发，各证券公司运用自己的模型来进行相关分析。由于缺乏标准的定价模型，作为项目发起人的专业证券公司就显得至关重要。此外，船东或是租船人甚至船厂，也可以作为项目发起人。
　　KG航运基金的券商要对项目的经济效益、法律、税收等进行大量分析，形成招股说明书。新KG航运基金的招募是通过特定的(批发或零售)渠道面向投资人的，主要配售给以往曾与该券商有过投资关系的私人投资者，且往往通过财务顾问进行。
　　基金募集成功并购入船舶后，基金的管理合伙人负责船舶的日常经营(必须在德国进行)。在经营的最初几年，财务报表上会显示亏损，以实现基金本身税收方面的目的，然后会有盈利期。基金的普通合伙人有义务告知投资者基金的经营状况，并召开年度会议。
　　优势：降低成本拓宽渠道
　　近些年，全球集装箱新船订单中，50%以上选择了KG航运基金模式融资。预计未来几年，KG航运基金仍将是新船融资的主要方式之一。另一方面，从1999年开始，德国开始实施吨位税制度，使得船舶使用人无须按照船舶产生的收入或盈利纳税，而直接按照该船的净吨位，一次性支付费用，这间接增加了德国籍船舶的数量，为KG航运基金提供了大量的潜在需求。
　　KG航运基金模式之所以能快速推广，还主要源于以下几点优势：
　　首先，可大幅减少企业的税收支出成本。KG航运基金在税收上是透明的，任何损益均由所有投资者按其在基金中的份额分摊，亏损则可抵免个人的应缴税收。设计KG基金的目的是，在KG基金设立的早期加速折旧，将可计算的成本最大化，产生财务上的亏损分摊给投资者，达到避税的目的。按照德国早期的法律规定，标准的年折旧率是8.33%，而KG基金允许在5年内再提取新造船成本的40%，作为特别或加速折旧。这样一来，在一艘船舶交船后的头5年内，有约82%的成本作为折旧，使得财务报表显示大额亏损，私人投资者可以用来抵扣税收。
　　其次，拓宽了航运公司的融资渠道。上世纪90年代造船高峰时期，KG航运基金每年可筹措资金约30亿德国马克。不过从1999年3月起，德国减少了对KG航运基金投资的税收优惠程度，筹措资金有所减少，但每年仍可筹措14亿欧元的船舶投资资金，对促进德国船东订船发挥了重要作用。
　　第三，减少船东(船公司)的负债压力。KG航运基金对船舶的最终使用人来说，是一项表外融资。因为船舶是资本密集型产品，而船东(船公司)通常利润微薄。将船舶资产变为表外资产，可以降低公司的负债率，使之有能力借贷更多资金，方便其进行表内融资。此外，船东(船公司)也可将其已拥有的船舶出售给KG基金，然后再与之签订相应的回租协议，收回的资金可用于采购新船。
　　缺陷：依附性强难抗风险
　　国际金融危机重挫全球航运业，造船市场也饱受打击。据世界知名审计及咨询公司毕马威统计，2011年，KG航运基金的募资额创下18年来新低，仅为4.6亿欧元，大量基金破产。这主要由于KG航运基金很大程度上由航运市场的兴衰而定，这也是KG航运基金的固有缺陷，即抗风险能力不强。特别是许多KG航运基金为单船基金，一旦该船舶的市场行情遇冷，投资收益将大打折扣。
　　作为德国最大的KG航运基金公司，HCI capital的投资额达122亿欧元，因受市场不景气拖累，自然拥有数量庞大的不良资产，最近发放新基金的可能性微乎其微。MPC Capital虽然位列第二，但总投资仅为29亿欧元。2011年的债转股使公司赢得了一定的转机，但2012年的发展形势仍存在较大的不确定性。不过，新兴的KG航运基金公司对市场前景持乐观态度，最具代表性的是Conti公司。该公司去年为6艘散货船募集了7200万欧元的股本金，连续第二年占据德国十佳KG基金公司的头名。目前，Conti　公司没有一只基金处于负债状态，且今年计划发行新的散货船基金。
　　事实上，经历了国际金融危机的KG航运基金公司，或多或少地面临资产重组的问题，而后起之秀因为在市场低谷时入市，反而躲过一劫。所以，一方面大量国际金融危机前发行的KG航运基金需要重组，另一方面，一旦市场复苏，传统KG航运基金模式很有可能卷土重来。■

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